Tehdy jsem jej hodnotil jako nejméně vypovídající z triády hlavních finančních výkazů: rozvahy, výkazu zisků a ztrát a výkazu CF. V tomto článku se pokusím pověst tohoto výkazu zlepšit tím, že jej obohatím o rizikovou složku a tím vznikne Peněžní tok v riziku neboli Cash flow at risk (CFaR).

Představme si situaci, kdy po večerech strávených v práci přijde finanční ředitel před představenstvo nebo dozorčí radu společnosti, kde se pouze jeden ze členů zajímá o řízení rizik, a předloží přehled o peněžních tocích na následující rok (dva, tři…) s žádostí o navýšení úvěrového rámce.

Jak odpoví na otázky: Jaký je nejhorší možný (například s pravděpodobností 95%) scénář vývoje peněžních toků? Na jakých hlavních předpokladech výkaz stojí a jaká hlavní rizika ohrožují prezentované hodnoty CF?

Postačí stávající (navýšený) kreditní rámec k pokrytí provozních potřeb v případě nejhoršího (s pravděpodobností 95%) scénáře vývoje peněžních toků?

V situaci, kdy podnik má na účtech s velmi nízkou až zápornou úrokovou sazbou více hotovosti, než je nutné k zajištění plynulého provozu, nebo má otevřený kreditní rámec větší, než je potřeba (zbytečně hradí Commitment fee), chová se neefektivně. Koncept CFaR pomůže s pravděpodobností 95%, resp. 99% odhadnout, kdy, na jak dlouho a v jaké měně budeme likvidní prostředky potřebovat a kolik jich bude.

Jinak řečeno, model na dané hladině spolehlivosti a pro určité období stanoví odchylky skutečného CF od plánovaného. Koncept CFaR je blízkým příbuzným metody Value at Risk (VaR), která je od 80. let 20. století široce používána k hodnocení rizikovosti daného portfolia (finančního, úvěrového, portfolia odběratelů plynu apod.). Jinými slovy VaR metoda by měla odpovědět na otázku, jak je výkonnost podniku (může být měřena například ukazatelem EBIT) ohrožena v důsledku volatility jednotlivých vstupů tvořících vybraný ukazatel. Jinak řečeno, jak velká potenciální ztráta nám, s určitou pravděpodobností, hrozí během následující zpravidla poměrně krátké (1 až 14 dnů) doby držení portfolia aktiv?

S podobným přístupem počítá i nový účetní standard IFRS 9 při hodnocení kvality aktiv (tzv. ECL – Expected Credit Loss model). Obě dvě metody (VaR a CFaR) se tedy používají k ohodnocení tzv. „worst case risk scenarios“, CFaR však poskytuje přesnější a na míru šitý nástroj k měření podnikového rizika a zvyšuje efektivitu řízení likvidity. Koncept VaR je hojně používán finančními institucemi, kde slouží k vyhodnocení potenciálních ztrát tržního portfolia, tyto společnosti, na rozdíl třeba od výrobních podniků, mají zpravidla mnohem větší flexibilitu v otevírání a zavíraní tržních pozic. Nefinanční podniky tyto možnosti mají omezené většina vstupu se totiž mění s roční frekvencí. Například dodavatel plynu má portfolio zákazníků různé kvality, s kterými se obvykle uzavírají roční smlouvy často za fixní ceny. Obecně se dá říct, že tam, kde je vyrovnaný provozní CF životně důležitý, model CFaR, i přes větší náročnost na implementaci, by kvůli vyšší vypovídací schopnosti měl dostat před modelem VaR přednost.

Platí to hlavně pro podniky, u kterých peněžní tok v čase kolísá, likvidita aktiv je omezena a je potřeba vyhodnocovat rizika na delším časovém horizontu (kvartál/ rok u CFaR vs. 1 až 14 dnů u VaR). Matematicky je CFaR definováno jako rozdíl mezi očekávanou hodnotou CFexp (to je ten klasický dobře známý očekávaný peněžní tok) a hodnotou, která nastane s α % (nejčastěji 1% nebo 5%) pravděpodobností (CFα).

CFaR = CFexp – CFα

Hlavními stavebními prvky modelu CFaR jsou:

• CF model. Jedná se o základní prvek celého modelu. Vycházet může i ze standardního výkazu o peněžních tocích. Měl by být navrhnut způsobem umožňujícím propočet finálních hodnot při změně vstupních parametrů. Nedílnou součástí je určení časového horizontu.

• Identifikace a prioritizace rizikových faktorů. Z velkého množství rizikových faktorů potenciálně ovlivňujících CF by mělo být zvoleno pět, maximálně deset těch, které by objasňovaly většinu volatility v modelu.

Rizikové faktory se přirozeně vyskytují jak na straně nákladů, tak na straně výnosů. Zaleží na mnoha dalších okolnostech (tržní zvyklosti, tržní postavení firmy, legislativa atd.), zda firma bude schopna eliminovat jednotlivá rizika a kolik ji to bude stát. Jedním extrémem je úplné zajištění peněžních toků jak na straně nákladů (například pomocí forwardových obchodů), tak na straně výnosů (například pomocí 100% platby předem) včetně měnových rizik přítomných na obou stranách. V tomto případě je CFaR zbytečný, je to ale za cenu dodatečných nákladů a zhoršení konkurenceschopnosti. Druhým extrémem je ponechat všechno náhodě  v tomto případě je CFaR životně důležitým nástrojem řízení. Většina firem se nachází někde uprostřed, něco zajištěno má, a když může, vyžádá aspoň částečnou platbu předem, v něčem se spoléhá na tržní vývoj.

• Návrh hlavních parametrů modelu CFaR. Během této fáze přípravy by měla proběhnout debata, ve které by se projednala veškerá pro a proti zavedení modelu CFaR včetně hodnocení rizik a analýzy dostupných dat (u většiny rizikových faktorů jsou k dispozici jak historické časové řady, tak i tržní data o budoucím vývoji). Zde jde spíše o debatu na úrovni vrcholového managementu společnosti.

• Příprava modelu. Kritická fáze celého projektu. Nejvíce časově i finančně náročná. Bude vyžadovat spolupráci lidí z risku, obchodu, financí, IT a dalších, včetně managementu (případně i externích konzultantů). Během tohoto kroku by se měla stanovit pravděpodobnostní rozdělení jednotlivých rizikových faktorů a určit hladina významnosti (pozor na „černé labutě“) 1 . Souběžně by se měla připravit IT infrastruktura pro provoz modelu včetně tvorby databáze, určení vstupních datových formátů i podoby finálních reportů.

• Interpretace výsledků. Hlavním adresátem výstupních dat je finanční ředitel, případně další představitelé managementu. Cílem je poskytnout „management-friendly“ informace. Klíčovým faktorem je, aby celý projekt nebyl chápan jako „podivné cvičení lidí z risků“ a aby tvůrci modelu dostávali zpětnou vazbu.

Stinnou stránkou zavedení modelu CFaR jsou bezesporu náklady s tím spojené. Jednak jsou to náklady na tvorbu IT infrastruktury včetně následného provozu a údržby, jednak náklady na kvalifikovaný personál, případně externí poradenství. Je na firmě zvážit jednotlivá pro a proti a říct zda tvorba CFaR modelu je smysluplnou investicí či nikoliv.

Ing. Alexander Kozlov

_________________________________________________________________________________

Absolvent VŠE v Praze, obor Podniková ekonomika a management. Do roku 2016 působil jako senior finanční specialista ve společností VEMEX s.r.o., patřící do plynárenské skupiny Gazprom. Aktivně se podílel na tvorbě podnikových plánů, zpracování investičních analýz a na převodu budgetingových procesů společnosti na standardy IFRS. Po krátkém angažmá v letecké společnosti ABS Jets v současné době působí na pozici finančního analytika v ČSOB Penzijní společnosti.